Der Mut der Anleihegläubiger, in die Anleihen der Westfälischen Grundbesitz und Finanzverwaltung (WGF) zu investieren, hat sich offenbar gelohnt. Denn am 15. November 2011 hat die WGF pünktlich 30 Millionen Euro aus der Anleihe AOJRUK, der zweiten Anleihe in der Firmengeschichte des jungen Unternehmens zurückgezahlt - trotz der vielfach von Skeptikern geäußerten Zweifel am Geschäftsmodell.
Aber was ist genau eine Hypothekenanleihe? Im Grunde genommen ist sie nichts anderes als eine Schuldverschreibung, wie sie auch Industrieunternehmen ausgeben. Mit einem gewissen Unterschied: Das Unternehmen verpfändet für Zins und Tilgung die Immobilien, die mit dem Emissionserlös gekauft werden. Doch wecken die üppigen Zinsen Skepsis, ob das Geschäftsmodell nachhaltig stabil ist. Denn nach Aussagen von Branchenkennern sei eine Nettorendite von 6,35 Prozent nur unter erhöhten Risiken aus Gewerbeimmobilien zu erwirtschaften. Alleine aus Wohnimmobilien sei sie nahezu unmöglich. Auch im Vergleich zu den üblichen Unternehmensanleihen aus anderen Branchen der Realwirtschaft ist der Zinssatz relativ hoch. Außerdem wird es als problematisch angesehen, dass nur 85 Prozent des Anleiheerlöses in Immobilien fließen müssen.
Eine Finanzierung über eine Anleihe ist bei Immobilienfirmen relativ neu, denn Projektfinanzierungen werden üblicherweise über die Banken abgewickelt. Vor dem Hintergrund der steigenden Anforderungen an Kreditinstitute - im Zuge von Basel III und der europäischer Staatsschuldenkrise - und als Folge davon eingeschränkter Kreditvergabe ist die Mittelbeschaffung direkt am Kapitalmarkt aber durchaus verständlich. Doch obwohl der Vorteil für das Unternehmen auf der Hand liegt, ist bei allem Erfindungsreichtum der Grad der Sicherheit für den Anleger zu hinterfragen.
Auf den ersten Blick erscheinen Hypothekenanleihen im Vergleich zu Unternehmensanleihen wegen des großzügigen Zinses und der als Sicherheit zugeordneten Immobilien vorteilhaft. Der Zeichner ist vertraglich durch ein erstrangiges Pfandrecht mit bis zu 90 Prozent des ermittelten Verkehrswertes geschützt. Problematisch wird es aber, wenn es der Emittent mit der Zuordnung der Sicherheiten nicht so genau nimmt. Zur Begleichung der eben ausgelaufenen Anleihe wurden Presseberichten zufolge zum Teil Erlöse aus jüngsten Immobilienverkäufen von elf Gebäuden an einen Fonds der Natixis Capital Partners genutzt. Und diese Objekte sollten eigentlich als Sicherheiten für die jüngsten Anleihen WGFHO5 und WGFHO6 dienen.
Hier stellt sich die Frage, inwieweit der Anleger sich auf die Sicherheiten verlassen kann, wenn diese hin und her getauscht beziehungsweise verkauft werden. Die WGF kauft zwar nach eigenen Angaben in der Unternehmensbroschüre im Durchschnitt zu 70 Prozent des Verkehrswertes ein. Der Anleger kann aber die Verkehrswerte, Kaufpreise und die Höhe der Mieten offenbar nicht nachprüfen. Die Werte würden aus Rücksicht auf die Verhandlungsposition im An- und Verkauf nicht veröffentlicht. Damit wird dem Anleger ähnlich viel Vertrauen wie bei gewöhnlichen Unternehmensanleihen abverlangt, denn auch bei Hypothekenanleihen erhält er über Jahre nur seine Zinsen und kann erst am Schluss feststellen, ob das Darlehen wirklich getilgt wird.
Diese Kritik hat WGF anscheinend vernommen, denn neu emittierte und zudem kleinvolumige und kurzlaufende Anleihen sollen sich künftig auf bestimmte Immobilien beziehen. Zur Verbesserung der Transparenz soll außerdem für die kommenden Geschäftsjahre über den Geschäftsbericht für die Muttergesellschaft WGF AG hinaus eine Konzernbilanz vorgelegt werden.
Das ist gut so: Denn Zeichner der Hypothekenanleihen sollten nicht allein auf die Sicherheiten abstellen. In erster Linie gewährleisten nachhaltige Unternehmensgewinne die Zahlung von Zinsen und Tilgung. Eine Hypothekenanleihe ist eben keine "Hypothek", sie ist eine Form der Unternehmensanleihe. Ch